华泰策略：静待宏微观流动性形成合力

上周市场延续低位震荡，交投情绪仍待改善，我们探讨：①贴现率，Jackson Hole央行年会，鲍威尔鸽派表述，或打开国内宽货币空间，实际利率或减压，医药及港股互联网为降息交易主要受益品种；②中报或确认全A非金融盈利底，但或主要由基数效应驱动，持续性及弹性受产能周期压制，结构性的高景气线索主要集中在电子、航运-造船链、新基建链；③资金面，融资资金“临界点”渐进、外资仍有下行压力，我们认为当前政策资金的呵护仍至关重要（8月来，其入场力度或边际下降）。配置上， 1）低融资敞口的A50；2）景气有持续性的电子、船舶；3）降息强受益的医药、港股互联网。

核心观点

贴现率，如何理解Jackson Hole年会中鲍威尔演讲的影响？

2018年以来，联储主席鲍威尔在Jackson Hole央行年会上的主旨演讲均有效指引其对联储未来政策的思考（图1）。本次：①整体表态鸽派，发出9月降息信号，并申明后续降息幅度和节奏将由数据驱动；②对通胀展望积极，认为通胀正在回归2%的目标，上行风险减少；③对劳动市场表态明显鸽派，强调任何进一步的疲软都将是“不受欢迎”的。对于中国权益资产，基于2000年以来，6轮10Y美债利率下行区间的复盘，降息受益程度分档：①医药（基本面+贴现率+资金效应均受益）；②港股软件与服务、A股食饮、美护（贴现率+资金效应），但A股食饮及美护的基本面预期受消费β拖累。

基本面，1H24中报业绩的披露情况如何，有哪些关注点？

我们以全A非ST、非北交所且上市1年以上的所有个股为样本，基于可比口径跟踪1H24中报业绩披露情况（图2），截至8.24，全A非金融市值口径披露率39%，营收维度，1H24季累同比2%（vs 1Q24 -1%），盈利维度，1H24季累同比6%（vs 1Q24 -5%）。表观上收入周期或有筑底迹象，结合高频景气指数，则全样本或仍有一定下行压力。盈利周期或筑底回升，但结合信用周期看，主要由基数效应驱动，本身预期差有限。考虑A股产能周期尚未反转，盈利周期趋势性改善或需等待。行业层面，结合高频景气指数，可持续的高景气线索主要在电子、航运-造船链、新基建链（电网、轨交）。

资金面，A股外资/杠杆/公募/被动资金有哪些值得关注的边际变化？

1）杠杆资金：根据我们估算，上证指数距离微观流动性压力的“临界点”尚有约2%的空间；2）政策资金：我们以主要宽基ETF的净流入情况表征，8月宽基ETF的周均净流入规模在200亿左右，边际放缓；3）外资：我们以日均成交额作为日均净买入额的代理指标观测（4Q23以来，两者趋势基本一致），上周日均成交额20dma下行至1000亿下方；4）主动公募：我们估算2Q24主动偏股型公募赎回比例（本季度存量份额变化/上季度末存量份额）为-1.7%，较1Q24的-3.9%边际好转，此外，8月后，定期产品开放赎回的压力亦或有所好转（9月预计开放产品的股票投资市值仅12亿）。

配置建议：低融资敞口A50、景气持续的电子、船舶、降息强受益的医药

上周市场低位震荡，交投情绪仍待改善。我们认为，市场仍存三点中期制约：①信用周期→盈利周期尚待筑底回升，出口链分化、最终消费不强，或需G端财政扩表加力破局；②国内实际利率偏高，或需等待联储降息窗口开启后，国内着力宽货币；③高景气稀缺→资金整体观望情绪较强，部分资金减量博弈。短期，需提防资金面“临界点”渐近，联储降息→国内宽货币或为主要交易线索。配置上：①融资资金趋近“临界点”——低融资敞口的A50；②景气可持续方向稀缺——持续性能见度更高的电子、船舶；③联储降息窗口打开——降息交易强受益的医药、港股互联网。

风险提示：1）联储政策超预期；2）国内复苏不符预期；3）测算误差。

本周重点图表